Oxford Economics: Η αγορά ομολόγων αψηφά τη βαρύτητα
Τα μακροπρόθεσμα επιτόκια παγκοσμίως και οι τιμές της ενέργειας εξακολουθούν να επηρεάζουν τις συνθήκες στις χρηματοπιστωτικές αγορές, μεταξύ άλλων με κάποια διεύρυνση των περιθωρίων απόδοσης των εταιρικών ομολόγων και, στη συνέχεια, με αυστηροποίηση των κριτηρίων τραπεζικού δανεισμού. Αυτό ενισχύει τους καθοδικούς κινδύνους για τις προβλέψεις εξαιτίας του κύματος μαζικών πωλήσεων στην αγορά ομολόγων, αναφέρει σε σημείωμά της η Oxford Economics.
Ο μηχανισμός μετάδοσης, που πρέπει να παρακολουθείται είναι η διαθεσιμότητα πιστώσεων και όχι τα περιθώρια απόδοσης των εταιρικών ομολόγων, τα οποία έχουν διευρυνθεί αλλά παραμένουν χαμηλά. Ο μεγαλύτερος κίνδυνος αφορά το πόσο γρήγορα οι τράπεζες θα αυστηροποιούν τους όρους χορήγησης καταναλωτικών δανείων και δανείων προς εμπορικές και βιομηχανικές επιχειρήσεις. Η επιβράδυνση της αύξησης των δανείων συνήθως ακολουθεί περίπου δύο τρίμηνα αργότερα.
Η άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων παγκοσμίως και μια πιο επίπεδη καμπύλη αποδόσεων θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε αισθητή πτώση των τιμών των μετοχών, επηρεάζοντας την παγκόσμια ανάπτυξη. Η μεταβλητότητα των επιτοκίων έχει συμβάλει στη διεύρυνση των περιθωρίων απόδοσης των εταιρικών ομολόγων, τα οποία όμως παραμένουν χαμηλά. Οι εκδόσεις εταιρικών ομολόγων έχουν κινηθεί σε ισχυρά επίπεδα, ενώ οι προγραμματισμένες εκδόσεις ομολόγων υψηλής απόδοσης στις ΗΠΑ υποδηλώνουν ότι θα συνεχιστούν ορισμένες πιέσεις στα περιθώρια απόδοσης.
Τα περιθώρια απόδοσης των εταιρικών ομολόγων δεν φαίνεται να συνιστούν σημαντική απειλή για την οικονομία. Μεγαλύτερη ανησυχία, όμως, προκαλούν η έκταση και η ταχύτητα με τις οποίες οι τράπεζες αυστηροποιούν τη χορήγηση καταναλωτικών δανείων και δανείων προς εμπορικές και βιομηχανικές επιχειρήσεις. Αυτό μοιάζει αναπόφευκτο, αλλά οι ΗΠΑ, η Ευρώπη και το Ηνωμένο Βασίλειο ξεκινούν από διαφορετικές συνθήκες τραπεζικού δανεισμού. Επομένως, θα διαφέρει και ο χρόνος που θα χρειαστεί για να μεταφραστεί η άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων σε λιγότερο ευνοϊκές συνθήκες δανεισμού. Η επιβράδυνση της αύξησης των δανείων συνήθως ακολουθεί την αυστηροποίηση των κριτηρίων με καθυστέρηση μερικών τριμήνων και ενδέχεται να ασκήσει κάποια πίεση στην ιδιωτική πίστη, ιδίως στις ΗΠΑ. Τα νέα στοιχεία από τους Χρηματοοικονομικούς Λογαριασμούς της Fed δείχνουν ότι η ιδιωτική πίστη εξακολουθεί να αυξάνεται αρκετά γρήγορα. Παρότι οι αξιωματούχοι της Fed δεν θεωρούν ότι αποτελεί σημαντικό κίνδυνο για τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα, έχουμε ήδη διαπιστώσει ότι μπορεί να προκαλέσει αναταράξεις και ενδεχομένως να εντείνει τη σύσφιγξη που προκαλεί η άνοδος των μακροπρόθεσμων επιτοκίων.
Σύμφωνα με την έρευνα της Fed για τις εκτιμήσεις των υπεύθυνων τραπεζικών χορηγήσεων, τα κριτήρια δανεισμού ήταν ευνοϊκά πριν από την πρόσφατη απότομη άνοδο των μακροπρόθεσμων επιτοκίων, ενώ οι τράπεζες στην Ευρώπη τα αυστηροποιούσαν. Οι συνθήκες στο Ηνωμένο Βασίλειο χαλάρωναν, αλλά, συνολικά, οι πιστωτικές συνθήκες πιθανότατα θα γίνουν κάπως αυστηρότερες, με τη σύσφιγξη να συγκεντρώνεται ενδεχομένως στα δάνεια προς εμπορικές και βιομηχανικές επιχειρήσεις.
Η ουσία της υπόθεσης
Οι τιμές της ενέργειας έχουν αποτελέσει κινητήρια δύναμη για τις εκτιμήσεις που ενσωματώνουν οι αγορές σχετικά με τη νομισματική πολιτική και, κατ’ επέκταση, για το μακροπρόθεσμο άκρο της καμπύλης αποδόσεων. Η αγορά ομολόγων διστάζει να διακρίνει μεταξύ γενικού και δομικού πληθωρισμού όταν προσδιορίζει την πορεία της νομισματικής πολιτικής, καθώς η εκτίναξη των τιμών της ενέργειας δεν έχει ακόμη ασκήσει σημαντικές ανοδικές πιέσεις στον δομικό πληθωρισμό στο Ηνωμένο Βασίλειο και στην Ευρώπη.
Όταν όμως αλλάζουν τα δεδομένα, πρέπει να μετατοπίζεται και το επίκεντρο της προσοχής. Αυτό ισχύει και για την αξιολόγηση των κινδύνων για τις τιμές του πετρελαίου, καθώς ο αριθμός των πλοίων που διέρχονται από τα Στενά του Ορμούζ δεν αποτελεί πλέον κατάλληλο δείκτη. Η πραγματική προσφορά πετρελαίου βελτιώνεται: οι εξαγωγές αργού από τη Μέση Ανατολή αυξήθηκαν τον Σεπτέμβριο σε περίπου 16,3 εκατ. βαρέλια ημερησίως, στο υψηλότερο επίπεδο από την έναρξη του πολέμου με το Ιράν, αν και εξακολουθούν να αντιστοιχούν σε λιγότερο από το 80% των προπολεμικών επιπέδων. Τα προϊόντα διύλισης παραμένουν το μεγαλύτερο πρόβλημα, καθώς η κυβέρνηση Τραμπ εξακολουθεί να εξετάζει την απαγόρευση εξαγωγών ντίζελ, παρά τις δεύτερες σκέψεις της.
Η προσοχή μας εστιάζεται στις τιμές των προϊόντων διύλισης, καθώς αυτές πιθανότατα θα καθορίσουν την πορεία του πληθωρισμού και της νομισματικής πολιτικής τους επόμενους δύο μήνες. Οι ηγέτες της G7 συμφώνησαν την Παρασκευή να αποδεσμεύσουν 100 εκατ. βαρέλια από τα ενεργειακά αποθέματα, δίνοντας ιδιαίτερη έμφαση στο ντίζελ, κάτι που αναμένεται να προσφέρει κάποια ανακούφιση στις λιανικές τιμές του ντίζελ Το κατά πόσον αυτό θα μετακυλιστεί στον δομικό πληθωρισμό έχει πιθανότατα μικρότερη σημασία για την αγορά ομολόγων.
Η πιθανότητα αύξησης των επιτοκίων τον Οκτώβριο στις ΗΠΑ υποχώρησε σημαντικά, αφού ο πρόεδρος της Fed της Νέας Υόρκης, Τζον Ουίλιαμς, έδωσε σήμα υπομονής, ο πληθωρισμός των προσωπικών καταναλωτικών δαπανών (PCE) του Αυγούστου ήταν χαμηλότερος από το αναμενόμενο και η έκθεση για την απασχόληση του Σεπτεμβρίου έδειξε μικρότερη από την αναμενόμενη αύξηση της απασχόλησης εκτός γεωργικού τομέα και μικρή άνοδο του ποσοστού ανεργίας. Η αγορά εργασίας των ΗΠΑ παραμένει σε ισορροπία, ενώ η αναλογία των απασχολουμένων προς τον πληθυσμό στις ηλικίες κύριας εργασιακής δραστηριότητας αυξήθηκε μεταξύ Αυγούστου και Σεπτεμβρίου. Επομένως, είναι απίθανο τα νέα στοιχεία για την απασχόληση να αλλάξουν την εκτίμηση της Fed για την αγορά εργασίας, η οποία είχε έναν αισιόδοξο τόνο.
Καθώς η Fed περιορίζει τις δημόσιες τοποθετήσεις της και ο βασικός πυρήνας της επιτροπής εξακολουθεί να τάσσεται υπέρ αυστηρότερης νομισματικής πολιτικής, τα νέα στοιχεία για τον πληθωρισμό θα καθορίσουν τελικά τα επόμενα βήματα. Οι τιμές της ενέργειας, συμπεριλαμβανομένου του ντίζελ, πρόκειται να ενισχύσουν τον γενικό πληθωρισμό. Ωστόσο, ο δομικός πληθωρισμός των υπηρεσιών και οι χρονικές υστερήσεις μεταξύ των τιμών του ντίζελ και των ευρύτερων πιέσεων στον δομικό πληθωρισμό σημαίνουν ότι ο κίνδυνος υψηλότερου πληθωρισμού θα παραμείνει τουλάχιστον έως το τέλος του έτους. Αναμένουμε ότι η Fed θα διατηρήσει την προτίμησή της για αυστηρότερη νομισματική πολιτική και θα αυξήσει τα επιτόκια τουλάχιστον ακόμη μία φορά φέτος.
Εντείνονται οι δημοσιονομικές ανησυχίες στη Γαλλία
Η διαφορά μεταξύ των αποδόσεων των διετών κρατικών ομολόγων της Γαλλίας και της Γερμανίας διευρύνθηκε αισθητά, κυρίως όμως λόγω της υποχώρησης της απόδοσης του γερμανικού ομολόγου. Αναμένουμε ότι τα γαλλικά περιθώρια απόδοσης θα συνεχίσουν να δέχονται ανοδικές πιέσεις όσο πλησιάζουν οι προεδρικές εκλογές του 2027. Οι προσδοκίες για υψηλότερα επιτόκια της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας μεγεθύνουν τις χρόνιες δημοσιονομικές αδυναμίες της Γαλλίας. Παράλληλα, η προοπτική δημοσιονομικών αποκλίσεων και η μείωση των πιθανοτήτων εκλογικής νίκης του κέντρου εντείνουν τις ανησυχίες της αγοράς.
Η Γαλλία δημοσιοποίησε το νομοσχέδιο του προϋπολογισμού της για το 2027, το οποίο περιλάμβανε μέτρα δημοσιονομικής περιστολής για μια μικρή μείωση του ελλείμματος. Ωστόσο, η απουσία κοινοβουλευτικής πλειοψηφίας σημαίνει ότι το κείμενο θα πρέπει να αποδυναμωθεί ώστε να υπάρξει πιθανότητα συμβιβασμού. Γι’ αυτό αναμένουμε ότι το έλλειμμα το επόμενο έτος θα είναι σημαντικά υψηλότερο από τον κυβερνητικό στόχο του 5% του ΑΕΠ. Αυτό, σε συνδυασμό με τις δυσμενείς οικονομικές προοπτικές, έχει οδηγήσει σε αύξηση των ασφαλίστρων των συμβολαίων ανταλλαγής πιστωτικού κινδύνου (CDS) της Γαλλίας. Το γεγονός αυτό πιθανότατα εξηγεί μέρος της ανόδου των γαλλικών επιτοκίων τόσο στο βραχυπρόθεσμο όσο και στο μεσαίο τμήμα της καμπύλης αποδόσεων
Σε αντίθεση με ό,τι συνέβη στη Γαλλία, η ανακοίνωση μιας σειράς πολιτικών από τον πρωθυπουργό του Ηνωμένου Βασιλείου, Άντι Μπέρναμ, κατά την ομιλία του στο συνέδριο του Εργατικού Κόμματος αυτή την εβδομάδα προσέλκυσε λιγότερη προσοχή από την αγορά ομολόγων. Δεδομένου ότι οι βασικές εξαγγελίες του Μπέρναμ αφορούν τον πιο μακροπρόθεσμο ορίζοντα και εξαρτώνται από τη νίκη των Εργατικών στις επόμενες εκλογές, δεν θα επηρεάσουν τις μακροοικονομικές προβλέψεις για την τρέχουσα κοινοβουλευτική περίοδο. Αυτές οι σημαντικές πολιτικές έχουν προγραμματιστεί για την επόμενη κοινοβουλευτική περίοδο, κάτι που καταδεικνύει τα περιορισμένα περιθώρια που έχει η κυβέρνηση λόγω των δημοσιονομικών περιορισμών της.
Προσθήκη του MarketsReport.gr στην Google